نسخه جهانی توکن سهام

بهزاد بهمن‌نژاد_ دبیر گروه بورس: هر دارایی را می‌توان در فضای دیجیتال کریپتو به توکن‌های کوچکی تقسیم کرد که امکان دسترسی راحت را برای عموم جامعه فراهم و نقدشوندگی یا تأمین مالی از طریق آن را تبدیل به یک فرصت بی‌نظیر می‌کند. اما هر جا با سرمایه عموم مردم درگیر می‌شود، طبق قواعد موجود در اقتصادهای دنیا نیازمند مقررات‌گذاری ویژه برای جلوگیری از کلاهبرداری‌هاست. یکی از ایده‌های اخیر در این حوزه، آن است که حتی سهام موجود در بورس‌ها را به صورت توکن در فضای کریپتو منتشر کرد که فدراسیون جهانی بورس‌ها (WFE) در یک سند سیاستی نسبت به توسعه بدون نظارت این نوع از توکن‌ها که آن را «تقلیدی» نامیده، هشدار داده است. بررسی این سند سه آموزه اصلی برای اقتصاد ایران دارد؛ اول، از هر فناوری جدید که به کارآیی بازارها کمک کند استقبال می‌شود. دوم، به جای انکار ایده‌های جدید، بورس‌ها تلاش می‌کنند آنها را زیر چتر خود بیاورند تا بازارهای سیاه و خطرآفرین توسعه نیابند. سوم، یکپارچگی مقررات‌گذاری است تا به نوشته WFE فرصت آربیتراژ رگولاتوری فراهم نشود. به بیان ساده، اگر قواعدی در یک بخش اجرا شود و در بخش دیگر فضا باز باشد یک آربیتراژ شکل می‌گیرد که زمینه فساد و سوءاستفاده است. هر محصول مالی که عموم مردم را درگیر می‌کند باید زیر چتر مقرراتی یکپارچه قرار گیرد تا زمینه‌های کلاهبرداری، فساد و سوءاستفاده برداشته شود. به طور مثال نمی‌شود طلا، ارز، سهام یا هر دارایی دیگر در یک بازار با قواعد سفت و سخت معامله شود، در پلتفرمی دیگر بدون هیچ نظارتی فعالیت کند و اینجا دقیقاً محل تولد آربیتراژ رگولاتوری است که برای اقتصادها و عموم سرمایه‌گذاران خطرناک است. در ادامه متن سند سیاستی WFE را می‌خوانید.

خلاصه سند سیاستی WFE
فدراسیون جهانی بورس‌ها (WFE) و اعضای آن به پیشبرد نوآوری در بازارهای مالی متعهد هستند. فناوری‌های جدید، از جمله توکنایز کردن، پتانسیل بهبود کارآیی، شفافیت و دسترسی سرمایه‌گذاران را دارند، به شرطی که به‌طور مسئولانه توسعه یابند. با این حال، ظهور پلتفرم‌های بدون نظارت که به اصطلاح سهام توکنایز‌شده را ارائه می‌دهند، نگرانی‌های جدی را به وجود می‌آورند. این پیشنهادها معمولاً زیرساخت‌های امنیتی را دور می‌زنند و ریسک‌هایی برای سرمایه‌گذاران ایجاد می‌کنند، یکپارچگی بازار را تضعیف می‌کنند و امکان آربیتراژ رگولاتوری را فراهم می‌آورند.
ما نام این محصولات را «تقلیدی» گذاشته‌ایم، زیرا با اینکه به عنوان توکن‌های سهام بازاریابی می‌شوند و ممکن است شبیه سهام به نظر برسند، در واقع سهام نیستند. وضعیت حقوقی آنها در حوزه‌های قضایی کاملاً مشخص نیست، اما ما بر این باوریم که در اروپا به عنوان ابزارهای مشتقه در نظر گرفته می‌شوند.
این سند موضع فدراسیون جهانی بورس‌ها در مورد این تحولات را بیان کرده، نوآوری واقعی را از تقلید مضر تمییز می‌دهد و پیشنهادهای کلیدی سیاستی را برای اطمینان از اینکه بازارها عادلانه، شفاف و به‌خوبی تنظیم‌شده باقی بمانند، ارائه می‌دهد. برای حفظ یکپارچگی بازارهای سرمایه جهانی، ما پیشنهادهای نظارتی زیر را ارائه می‌دهیم:

 تأکید بر اصل بی‌طرفی فناوری
استانداردهای نظارتی باید بدون توجه به شکل فناوری مورد استفاده در آن محصول مالی به‌طور سازگار اعمال شوند.

 اطمینان از برابری مقرراتی
سهام توکنایز‌شده و محصولات مشابه باید مشمول همان الزامات افشا، تجارت، تسویه و تسویه حساب درست مانند اوراق بهادار سنتی باشند.

 تقویت هماهنگی نظارتی
سازمان بین‌المللی کمیسیون‌های اوراق بهادار (IOSCO) باید همکاری‌های فرامرزی را برای جلوگیری از آربیتراژ رگولاتوری و اطمینان از نظارت هماهنگ بر بازارهای توکنایز‌شده تقویت کند.

 شفاف کردن چهارچوب‌های رگولاتوری
نظارت‌کنندگان باید برای حل عدم قطعیت‌های رگولاتوری، بویژه در مورد مالکیت، نگهداری و قابلیت اعمال در بسترهای توکن کار کنند.

 جلوگیری از بازاریابی محصولات مشتقه به عنوان معادل سهام
نظارت‌کنندگان باید اطمینان حاصل کنند که شرکت‌ها نمی‌توانند این محصولات را به عنوان معادل سهام بازاریابی کنند در حالی که به طور واضح این‌گونه نیستند.
 
توکنایز کردن واقعی از نگاه WFE
فدراسیون جهانی بورس‌ها و اعضای آن به حمایت و ترویج نوآوری فناوری در بازارهای مالی جهانی متعهد هستند. اعضای WFE همچنان در حال سرمایه‌گذاری و پذیرش فناوری‌های پیشرفته برای بهبود زیرساخت‌های بازار و اطمینان از پایداری و یکپارچگی بازارهایی هستند که در آن فعالیت می‌کنند.
در مقاله ما در ژوئن ۲۰۲۴ در مورد توکنایز کردن، WFE بیان کرد که دارایی‌های سنتی توکنایز شده احتمالاً مرحله طبیعی بعدی برای بازارهای مالی هستند. انتقال از گواهی‌های سهام کاغذی به گواهی‌های الکترونیکی و غیرمادی گامی تکاملی در بازارهای مالی بود و حالا توکنایز کردن ممکن است نمایانگر مرحله تکاملی بعدی در برخورد با دارایی‌های سنتی باشد. به‌جای یک تغییر رادیکال، دارایی‌های سنتی توکنایز شده باید صرفاً به عنوان یک نسخه نوآورانه و مدرن از مالی سنتی در نظر گرفته شوند که فرصت‌های جدیدی برای سرمایه‌گذاران و شرکت‌کنندگان بازار فراهم می‌آورد.
ما باید در مورد چگونگی گنجاندن توکنایز کردن در زیرساخت‌های موجود با دقت عمل کنیم. در برخی موارد، برای حفظ بازارهای عادلانه و منظم و حفاظت کافی از سرمایه‌گذاران، حرکت به سمت توکنایز کردن باید به عنوان یک ابتکار صنعتی با یک برنامه عمل و جدول زمانی نظارتی مشابه سایر ابتکارات صنعتی مانند حرکت به سمت تسویه T+۱ تلقی شود.

سهام توکنایز‌شده تقلیدی چه ایرادهایی دارند؟
ما از تعداد زیادی از کارگزاران و پلتفرم‌های تجاری کریپتو که به ارائه یا قصد ارائه سهام توکنایز‌شده ایالات متحده می‌پردازند، نگران هستیم. این محصولات به عنوان توکن‌های سهام یا معادل سهام بازاریابی می‌شوند، در حالی که در واقع نیستند. این توسعه ریسک‌های متعدد و متصل به هم را به وجود می‌آورد.
نخست، خطر تکه‌تکه شدن بیشتر نقدینگی در بازارهای از قبل تکه‌تکه شده وجود دارد. سهام توکنایز‌شده که خارج از مکان‌های تأسیس‌شده و تنظیم‌شده معامله می‌شوند، ممکن است جریان سفارشات را از بورس‌ها منحرف کنند و در نهایت به ضرر سرمایه‌گذاران، بویژه سرمایه‌گذاران خُرد، عمل کنند.
دوم، نگرانی‌های مربوط به حفاظت از سرمایه‌گذار وجود دارد. دارندگان توکن‌ها از حفاظت‌های معادل سهام‌داران سنتی برخوردار نخواهند بود و ممکن است این را درک نکنند. مسائل مربوط به حقوق، نگهداری و قابلیت اعمال نیز بشدت به این موضوعات مرتبط است. کارگزاران و پلتفرم‌های تجاری کریپتو این توکن‌ها را روی بلاک‌چین‌های خود صادر می‌کنند. در صورت شکست کارگزار، مشخص نیست که آیا توکن هنوز ارزش خواهد داشت و چه کسی مالک دارایی پشتوانه آن خواهد بود. شکست‌های اخیر پلتفرم‌های تجاری دارایی‌های کریپتو، که منجر به خسارت‌های بیش از ۱۰ میلیارد دلار شد، خطراتی را که توسط بازیگران به‌طور ناکافی تنظیم‌شده به وجود می‌آید، برجسته می‌کند.
از سوی دیگر، نگرانی‌هایی نیز در مورد صادرکنندگان وجود دارد. صادرکنندگان سهام در ایالات متحده، یا به‌طور کلی در هر جای دیگر، ممکن است در صورت شکست این توکن‌ها دچار آسیب به اعتبار شوند. علاوه بر این، آنها ممکن است نگران ریسک‌های قانونی باشند، اگر مالکین این توکن‌ها بر این باور باشند که حقوق سهام‌داری دارند. همچنین ارتباط بین دارندگان این توکن‌ها و خود صادرکنندگان احتمالاً قطع خواهد شد و بر حقوق رأی‌گیری تأثیر خواهد گذاشت.
در نهایت، مسائل متعدد آربیتراژ رگولاتوری وجود دارد. گزارش‌های رسانه‌ای حاکی از آن است که برخی از شرکت‌های کریپتو و کارگزاران خواستار دریافت نامه بدون اقدام یا معافیت از کمیسیون بورس و اوراق بهادار ایالات متحده (SEC) بوده‌اند تا به آنها اجازه دهد این اوراق بهادار توکنایز‌شده را خارج از چهارچوب نظارتی سنتی راه‌اندازی کنند. این یک تلاش روشن برای فعالیت فراتر از مرزهای نظارتی موجود است که موضوعی بسیار نگران‌کننده است، بویژه با توجه به تمرکز آن بر سرمایه‌گذاران خُرد.
برای جلوگیری از سوءتفاهم، ما با رئیس بورس آمریکا، پییرس، هم‌نظر هستیم: اوراق بهادار توکنایز‌شده هنوز هم اوراق بهادار هستند. بنابراین، شرکت‌کنندگان بازار باید قوانین اوراق بهادار فدرال را هنگام معامله در این بازارها در نظر گرفته و به آنها پایبند باشند.
ما توسعه محصولات و خدمات واقعاً نوآورانه، بویژه آن‌هایی که بر اساس زیرساخت‌های عمومی و روشن اعضای ما ساخته شده‌اند، خوش‌آمد می‌گوییم. اما این محصولات تقلیدی چنین نوآورانه نیستند و سؤالات جدی درباره مقررات‌گذاری دارند. چهارچوب نظارتی مالی موجود به دلایل خوبی ایجاد شده است: این نتیجه درس‌های سخت‌آموخته شده از شکست‌ها، سوءاستفاده‌های بازار و بحران‌های متعدد در گذشته است. این قوانین برای حفاظت از یکپارچگی بازار، حفاظت از سرمایه‌گذاران و ترویج ثبات سیستماتیک طراحی شده‌اند. تلاش‌ها برای دور زدن یا تضعیف این چهارچوب نه تنها هدف بنیادی آن را نادیده می‌گیرد، بلکه همچنین خطر تکرار شکست‌های پیشین را به همراه دارد.